(Bloomberg).- Al hablar con quienes tienen una posición crítica en relación con la política monetaria en extremo flexible del Banco Central Europeo, siempre surge un mismo tema: la preocupación respecto de la estabilidad financiera. Se considera que la flexibilización cuantitativa crea peligrosas burbujas de activos.

Se piensa que las tasas de interés negativas afectan la rentabilidad bancaria y hacen que el sistema financiero sea más vulnerable a conmociones.

Se trata de preocupaciones erradas. En realidad, el verdadero temor debería ser el riesgo que deriva de poner fin al estímulo monetario demasiado rápido. Un endurecimiento prematuro podría llevar a un fuerte ascenso de los rendimientos de los bonos gubernamentales de la zona del euro, lo que despertaría dudas sobre la sostenibilidad de la deuda en los estados más débiles del bloque monetario.

Hasta ahora hay pocos indicios de que las medidas que ha instrumentado el BCE para acelerar la inflación y reanimar el crecimiento hayan tenido efectos colaterales peligrosos para la estabilidad financiera.

El Bundesbank ha advertido que la política monetaria heterodoxa del BCE ha hecho subir los valores de las propiedades en Alemania, y ha agregado que los precios de las casas en algunas ciudades alemanas ahora están sobrevaluados más de un 30%.

Sin embargo, si bien los precios de la propiedad pueden estar trepando con rapidez en algunos lugares de la zona del euro, los aumentos coinciden con las valuaciones a largo plazo. Cuando no lo hacen –por ejemplo, en el caso de los bienes raíces comerciales de primera línea--, el incremento no parece tener una extensión suficiente como para amenazar con una crisis financiera.

Un segundo temor se relaciona con las tasas de interés negativas. En lugar de pagar a los bancos intereses sobre sus reservas adicionales, ahora el BCE cobra a las entidades una tasa de 0,4 por ciento por almacenar su dinero. Algunos banqueros centrales, tales como François Villeroy de Galhau, el gobernador del Banco de Francia, ahora advierten sobre esa política, que temen afecte demasiado la rentabilidad de los bancos.

Sin embargo, las pruebas de que las tasas negativas estén afectando a los bancos son endebles. Es cierto, entre junio de 2014 y septiembre del 2016, la política monetaria del BCE redujo 1 punto porcentual el margen entre las tasas de depósito y de préstamo para los bancos medianos. Pero sólo un cuarto de ese efecto puede atribuirse a las tasas negativas, según cálculos del banco central.

Por su parte, el paquete de flexibilización del BCE ha proporcionado otros beneficios como, por ejemplo, mejorar la calidad del crédito al reducir el riesgo de default. El impacto general en la rentabilidad de los bancos parece insignificante. Un desafío mucho mayor para los bancos –en Alemania y en otros países-- es adaptarse a la revolución digital, reducir costos y encontrar nuevas fuentes de ingresos.

Por ahora, la continuación del estímulo del BCE no plantea riesgos particulares a la estabilidad financiera. Pero su eliminación prematura lo haría. Como ha indicado la última edición del Análisis de Estabilidad Financiera del BCE, el estrés en el mercado de bonos soberanos de la zona del euro ha aumentado alrededor de principios de año.

Por otra parte, la deuda gubernamental del bloque monetario es de aproximadamente 90% del producto interno bruto, lo cual es un nivel alto en comparación con los parámetros históricos.

Un incremento del riesgo soberano podría tener impacto en la sostenibilidad de la deuda de los países más vulnerables, como Italia o Portugal, donde la deuda es de alrededor del 130% del PBI. Como muchos bancos aún tienen gran cantidad de bonos gubernamentales locales, esas tensiones podrían extenderse con facilidad al sistema financiero.

Esos riesgos sugieren que el BCE podría equivocarse por un exceso de cautela cuando retire el estímulo. Por fortuna, el banco central puede permitirse ser paciente: la inflación de la zona del euro –excluidos sus componentes más volátiles-- sigue estando en un nivel muy inferior al objetivo del banco central de apenas por debajo de 2 por ciento. El desempleo sigue siendo alto, y la recuperación aún tiene que fortalecerse antes de que pueda haber presiones salariales.

Pero hay riesgos que están más allá del control del BCE. El más importante es la divergencia entre los países de la zona del euro. Mario Draghi, el presidente del BCE, ha aclarado que no retirará el estímulo monetario hasta que la inflación se acelere en todo el bloque monetario. Sin embargo, es posible que la recuperación tenga mayor rapidez en unos países que en otros.

Cuando el BCE decida retirar la flexibilización monetaria y subir las tasas, los países más vulnerables de la zona del euro podrían encontrarse ante una política monetaria demasiado ajustada. Eso podría asustar a los inversores y generar temores respecto de la sostenibilidad de la deuda.

Con una misma política monetaria para todos, el BCE se encuentra escasamente equipado para hacer frente a posibles turbulencias financieras en algún país, o en algunos. Los gobiernos deben hacer su parte, mantener los niveles de deuda bajo control y acelerar el ritmo del crecimiento. Si bien el BCE puede hacer mucho por preservar la estabilidad financiera, no puede actuar solo.

Por Ferdinando Giugliano

Esta columna no necesariamente refleja la opinión de la junta editorial ni la de Bloomberg LP y sus dueños.